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Covid-19La moneta unica ai tempi del Coronavirus

La moneta unica ai tempi del Coronavirus

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Nella giornata del 18 marzo la BCE ha annunciato un nuovo pacchetto di misure per fronteggiare l’emergenza coronavirus. Una decisione inevitabile data la preoccupazione con cui i mercati finanziari avevano accolto le misure del 12 marzo e lo scivolone di Christine Lagarde sugli spread a cui ha fatto riferimento anche Giangiacomo Calovini in un suo recente articolo su questo stesso sito.  

Alla luce dell’importanza economica e politica del momento che stiamo vivendo, questo breve pezzo vuole entrare nel merito dei nuovi provvedimenti presi dalla BCE e chiedersi se possano essere sufficienti per consentire ai singoli stati e all’Unione Europea nel suo complesso di superare la crisi. 

Il pacchetto approvato dal consiglio direttivo della BCE si compone di tre misure. La prima, senza dubbio la più rilevante, è il lancio del Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) con il quale la banca centrale si impegna a comprare varie tipologie di titoli – pubblici e privati – per un ammontare complessivo di 750 miliardi di euro almeno fino alla fine dell’anno. Tale misura, il cui punto di forza è l’ampiezza delle risorse messe in campo, si inserisce nel contesto dei programmi di acquisto titoli (APP) che la BCE porta avanti dalla fine del 2014. Ai 4 programmi in essere, che il consiglio direttivo aveva deciso lo scorso 12 marzo di potenziare di 120 miliardi, si aggiunge dunque il PEPP. Sommando le risorse che saranno impiegate nei 5 programmi si arriva ad un impegno finanziario complessivo della BCE, da qui a fine anno, di circa 1000 miliardi di euro. Il senso di tale provvedimento sta nel fatto che comprando titoli la banca centrale da un lato trasferisce denaro a chi li possiede e dall’altro evita il crollo del valore di titoli strategici – si pensi soprattutto ai titoli pubblici dei paesi più fragili. A questo proposito, è importante tenere a mente la cosiddetta regola della capital key, per cui la banca centrale acquista i titoli pubblici dei vari stati in proporzione alla rispettiva quota di partecipazione al capitale della BCE. Ad esempio, i titoli del debito pubblico italiano che la BCE acquisterà sul mercato secondario saranno circa l’11,8% del totale dei titoli pubblici acquistati. 

La seconda e la terza misura del pacchetto hanno connotati più tecnici. La seconda consente alla BCE di acquistare – sia sul mercato primario che sul secondario – i titoli a brevissimo termine emessi dalle imprese per finanziare i bisogni di cassa, contribuendo ad alleggerire le loro condizioni di finanziamento. La terza, invece, consente alle banche abilitate di ottenere finanziamenti da parte della BCE offrendo come collaterale una più ampia varietà di titoli. 

Qual è lo scopo di questa serie di misure implementate dalla BCE? La risposta possiamo trovarla nel terzultimo paragrafo del comunicato apparso sul sito della Banca Centrale:  

“The ECB will ensure that all sectors of the economy can benefit from supportive financing conditions that enable them to absorb this shock. This applies equally to families, firms, banks and governments.” 

La parola chiave di questo pacchetto di misure è: “liquidità”, sia per il settore privato che per il settore pubblico.  

Il settore privato ha necessità di avere accesso a liquidità a basso costo in un momento in cui la catena di pagamenti su cui si basa il normale funzionamento del sistema economico va incontro a un forte rallentamento. Le imprese che vedranno diminuire le loro entrate rischiano di fallire in mancanza di linee di finanziamento agevolate per far fronte a tutti gli esborsi, lo stesso vale per gli operatori finanziari (principalmente il settore bancario) che si basano sul continuo rifinanziamento delle loro posizioni per garantire il normale flusso dei pagamenti giornalieri.  

La seconda e terza misura vanno esattamente incontro a questa necessità. Ampliando il numero di titoli privati acquistabili e accettabili come collaterale a fronte dei prestiti, la BCE sta cercando di garantire la liquidità necessaria per evitare una serie di fallimenti a catena che avrebbero un effetto devastante sull’economia.  

Oltre il supporto verso il settore privato la BCE, con la prima misura presente nel comunicato, ha sostanzialmente cancellato tutti i dubbi che erano emersi dalla conferenza stampa del 12 Marzo. La Banca Centrale Europea si appresta a dare completo supporto ai governi della zona euro, con l’intento di chiudere gli spread ed evitare frammentazioni sul mercato dei titoli pubblici dei paesi aderenti alla moneta unica. Questa è probabilmente la misura più importante, per due motivi principali: con una possibile recessione alle porte, guidata da uno shock sia dal lato dell’offerta che della domanda, i governi si devono far carico si sorreggere l’economia con trasferimenti verso le imprese e le famiglie più colpite, generando il livello di redditi necessari a controbilanciare la contrazione della domanda privata. Lo stimolo fiscale da 25 miliardi varato dal governo italiano va sicuramente in questa direzione. Tuttavia, senza il sostegno della Banca Centrale Europea l’emissione di titoli di stato da parte del governo, specialmente in questo momento di crisi, potrebbe risultare in un forte aumento dei tassi d’interesse restringendo la capacità di spesa. Inoltre, una possibile frammentazione del mercato dei titoli pubblici comprometterebbe i meccanismi di trasmissione della politica monetaria della Banca Centrale, questo poiché i titoli pubblici sono utilizzati ampiamente sia come collaterale dagli operatori finanziari sia come base per prezzare le altre attività finanziarie.  

Queste misure saranno sufficienti? Nel breve periodo, per superare la fase più acuta della crisi, probabilmente sì. Il grafico sottostante, infatti, evidenzia come lo spread sia crollato dopo le mosse del 18 marzo. 

Indubbiamente però il problema si porrà alla fine dell’emergenza quando, sia per effetto della riduzione del Pil che degli aumenti di deficit, molti stati si ritroveranno con dei rapporti debito/Pil estremamente elevati. Molto dipenderà dalla disponibilità della BCE a rendere sostenibili i debiti pubblici dei governi – ad esempio rendendo irredimibili i titoli acquistati nell’ambito del PEPP. Senza un tale impegno è probabile che a programma di acquisto finito scoppi una nuova crisi dei debiti sovrani. Ancora una volta, le decisioni della Banca Centrale Europea saranno cruciali per la sopravvivenza della moneta unica. 

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